|
Правове регулювання використання інсайдерської інформації є порівняно новою темою не тільки для української юридичної науки, а і для більшості держав світу. Але чи настільки незнайомі нам принципи, що лежать в основі регулювання дій осіб, які зловживають невідомою іншим інформацією? Ще Аристотель у своїй роботі “Держава Афінян” описував наступну ситуацію:
“Взяв дела в свои руки, Солон освободил народ и в текущий момент и на будущее время, воспретив обеспечивать ссуды личной кабалой. Затем он издал законы и произвел отмену долгов как частных, так и государственных, что называют сисахфией, потому что люди как бы стряхнули с себя бремя. Насчет этого некоторые пытаются клеветать на него. Именно, случилось так, что, когда Солон собирался произвести сисахфию, он рассказал об этом некоторым из своих знакомых, и после, как говорят демократы, был обманут друзьями; по словам же тех, которые хотят очернить Солона, он и сам принимал в этом участие. Они будто бы, заняв денег, скупили на них много земли, а когда вскоре после этого состоялась отмена долгов, оказались богачами… [Ошибка! Источник ссылки не найден.] ”
Наведений уривок присвячений подіям, що мали місце в Афінах у VI сторіччі н.е. Однак актуальність наведеного уривку не може не вражати. Адже, по суті, перед нами класичний факт використання інсайдерської інформації з тією тільки різницею, що предметом купівлі-продажу є не цінні папери, а земля, і збагачуються при цьому не керівництво сучасної компанії, а політик і його оточення. В той час подібні витівки вважались підлими, принизливими і не гідними високого звання громадянина Афін. А яким є ставлення до подібних явищ сьогодні?
Водночас із зростанням обсягів торгівлі цінними паперами у 1980-х роках країни з розвинутими фондовими ринками стали свідками численних скандальних історій використання внутрішньої інформації компаній для одержання колосальних прибутків при здійсненні операцій купівлі-продажу цінних паперів. Реакцією багатьох держав стало посилення регулювання фондового ринку, поєднане із спробами уніфікувати і систематизувати регулятивні підходи на міжнародному рівні. Зокрема, загальноприйнятим правилом стала заборона використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів. У англомовній і особливо американській літературі це явище ще часто називають "інсайдерською торгівлею" від англійського insider trading – торгівля, що здійснюється особами, які володіють внутрішньою (інсайдерською) інформацією. На європейському континенті також у якості синоніму часто вживають термін "інсайдерські угоди" (insider dealing), який на нашу думку більш точно відображає суть розглядуваного явища.
Інсайдерські угоди у багатьох країнах розглядаються як форма шахрайства з цінними паперами, що полягає у використанні істотної неоприлюдненої інформації про емітента або про ринок його цінних паперів для укладення угод купівлі-продажу цих цінних паперів. Адже купівля або продаж відбувається до того, як розголошення такої інформації повинне спричинити зниження або зростання ринкової вартості цінних паперів. Дисертація містить комплексний аналіз теоретичних і практичних питань, пов язаних із правовим регулюванням укладення на основі інсайдерської інформації угод, спрямованих на придбання або відчуження цінних паперів, та іншими формами використання інсайдерської інформації. Розкрито суть заборони використання інсайдерської інформації, визначено поняття інсайдерської інформації та інсайдера, проаналізовано норми законодавства США і держав Європейського Союзу у галузі регулювання використання інсайдерської інформації, висвітлено проблеми правозастосування. Розглядаються правові підстави для запровадження Україною правового регулювання використання інсайдерської інформації; місце такого регулювання у законодавстві України, яке регулює інформаційні відносини; співвідношення між поняттям "інсайдерська інформація" і поняттями "конфіденційна інформація" та "комерційна таємниця"; існуючі вимоги по розкриттю інформації на ринку цінних паперів та обмеження по використанню інформації деякими працівниками професійних учасників ринку цінних паперів. Виходячи з кращих зразків світової наукової думки і досвіду у цій галузі, пропонується розроблений з врахуванням особливостей українського законодавства текст статей закону, який покликаний врегулювати питання використання інсайдерської інформації в Україні.
Актуальність дослідження. У зв язку з розбудовою ринкової економіки в Україні перед законодавцем і юридичною наукою стоїть завдання створити правову основу для ефективного функціонування і розвитку ринку цінних паперів. Україна має унікальну можливість не повторювати шлях спроб і помилок, який пройшли у своєму розвитку інші країни, а одразу будувати свій ринок цінних паперів за кращими європейськими та світовими зразками. Одним із основних принципів існування такого ринку, який покликаний забезпечити його прозорість і рівні можливості для всіх інвесторів, є заборона використання інсайдерської інформації, зокрема при укладенні угод купівлі-продажу цінних паперів.
Ринкова вартість цінних паперів, які обертаються на ринку, постійно змінюється в залежності, серед інших факторів, від наявної в учасників ринку інформації про очікуваний доход від цих цінних паперів, стан справ і перспективи діяльності емітента. Отже, особа, яка першою одержує таку інформацію (за наявності певних ознак вона називається "інсайдерською") завдяки своїй посаді чи певному зв язку з емітентом (за певних умов таких осіб називають "інсайдерами") має можливість одержати прибуток, придбавши цінні папери до підвищення ціни, або уникнути збитків, продавши цінні папери до початку падіння їх ринкової ціни. Породжені використанням інсайдерської інформації нерівні можливості для інвесторів негативно впливають на економіку і суспільство: довіра інвесторів до ринку падає, об єми інвестицій зменшуються, від чого емітенти одержують менше акціонерного капіталу, а ринок страждає від низької капіталізації та нестабільності. Через ці негативні наслідки використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів розглядається як правопорушення у багатьох розвинутих країнах, а незабаром аналогічні норми повинні з явитися і в Україні.
Так, Указ Президента України від 30 жовтня 1999 р. № 1415 "Про Основні напрями розвитку фондового ринку в Україні у 2000 році" у частині розвитку нормативно-правової бази виділив необхідність "удосконалення механізму захисту дрібних акціонерів і кредиторів у процесі використання інсайдерської інформації" [Ошибка! Источник ссылки не найден.] . Робота над відповідним законопроектом, норми якого служитимуть правовою основою державного регулювання питання використання інсайдерської інформації, ведеться уже декілька років.
Вибір теми дисертації викликаний негайною необхідністю дослідити суть правового регулювання використання інсайдерської інформації, підвести теоретичну основу і виробити практичні рекомендації щодо заборони використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів напередодні прийняття Україною нового законодавства у цій галузі. У зв язку з багатоплановістю і комплексним характером питання правового регулювання використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів, яке зачіпає предмет кількох галузей права, основну увагу приділено господарсько-правовим аспектам, а цивільно-правові, кримінально-правові та інші аспекти можуть бути предметом окремого дослідження.
Ступінь дослідженностi теми. Теоретичні проблеми правового регулювання використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів раніше не були предметом комплексного дослідження в українському правознавстві. Практичні ж аспекти цього регулювання висвітлювалися лише в окремих науково-популярних публікаціях, але загалом можна констатувати відсутність уваги української науки до проблем регулювання використання інсайдерської інформації. В той же час зарубіжні дослідники приділяють цьому питанню значну увагу, особливо у США, де починаючи з 1960-х років воно не перестає бути предметом палких дискусій. Згодом, ця проблема стала актуальною і для європейських правознавців, які зробили вагомий внесок у розвиток і систематизацію підходів до регулювання використання інсайдерської інформації з метою їх адаптації до континентальної системи права.
В дисертації використано наукові досягнення, які містяться в працях вітчизняних та зарубіжних дослідників Васильченко О., Замойського І., Капіци Ю., Кузнєцової Н., Луця В., Мозгового О., Назарчука І., Онуфрієнка О., Посполітака В., Щербини В., Ассмана Г. (Assman), Бредлі Е. (Bradley), Клока М. (Klock), Лінча Г. (Lynch), Лосса Л. (Loss), Селігмана Д. (Seligman), Скотта К. (Scott), Уегена Г. (Wegen), Уоррена М. (Warren), Хопта К. (Hopt) та інших правознавців. Дисертантом опрацьована також економічна література, зокрема, роботи Істербрука Ф. (Easterbrook), Кокса Д. (Cox), Манна Г. (Manne), Фішеля Д. (Fishel), Шмідта Г. (Schmidt) та ін.
Зв язок роботи з науковими програмами, планами, темами. Тематика дисертації є складовою науково-дослідної роботи кафедри господарського права юридичного факультету Київського національного університету імені Тараса Шевченка, пов язаної з визначенням правових засад функціонування ринку цінних паперів в Україні, статусу його учасників, регулюванням операцій на ринку цінних паперів та захистом прав акціонерів, зокрема у зв язку з роботою по темі "Формування механізму реалізації і захисту прав та свобод громадян в Україні" № 01БФО42-01 і "Вдосконалення правового становища суб єктів господарської діяльності в умовах формування ринкової економіки України" № 97118.
Мета і задачі дослідження. Мета дослідження полягає у комплексному аналізі, на основі чинного законодавства України і світового досвіду, правового регулювання використання інсайдерської інформації як частини комплексу заходів з державного регулювання ринку цінних паперів, визначенні суті правового регулювання використання інсайдерської інформації, розробці висновків i внесенні пропозиції щодо удосконалення вітчизняного законодавства.
Конкретні задачі дисертаційного дослідження визначаються його прикладним характером в рамках поставленої мети та включають в себе:
- виявлення змісту і визначення поняття "інсайдерської інформації" через розкриття істотних ознак такої інформації;
- визначення поняття "інсайдера" і суб єктного складу категорії інсайдерів, з ясування особливого статусу осіб, які не є інсайдерами, але володіють інсайдерською інформацією;
- встановлення місця норм щодо заборони використання інсайдерської інформації у правовому полі України, зокрема їх співвідношення із законодавством України про інформацію;
- визначення вітчизняної моделі правового регулювання використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів на основі аналізу позитивних рис і недоліків американської та європейської моделей;
- виявлення і дослідження суті державного регулювання різних форм використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів;
- обґрунтування необхідності заборони всіх форм використання інсайдерської інформації не тільки інсайдерами, але й іншими особами, що володіють інсайдерською інформацією;
- дослідження практики застосування заборони на використання інсайдерської інформації у США і державах-учасницях Європейського Союзу;
- аналіз проекту закону України, покликаного регулювати використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів, і підготовка конкретних пропозицій з його вдосконалення.
Предметом дисертаційного дослідження є нормативно-правові акти законодавства України, США, ФРН, Франції, Великобританії, Нідерландів, інших країн Європи, а також практика їх застосування. Зокрема, особлива увага приділяється Директиві ЄС № 89/592/ЕЕС “Про координацію законодавства щодо інсайдерських операцій”, Закону США "Про фондову біржу" 1934 року, Закону ФРН “Про торгівлю цінними паперами” 1994 року. Об єктом дисертаційного дослідження є відносини, що виникають у процесі правового регулювання використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів. Методологічна та теоретична основа дослідження. Методологічну основу дослідження складають діалектичний метод пізнання та системно-функціональний метод дослідження. Широко застосовується також порiвняльно-правовий, формально-логiчний й історичний методи дослідження. Зокрема, застосування методу порівняльно-правового аналізу нормативних актів та практики правозастосування у зарубіжних країнах дозволило здійснити поглиблене вивчення особливостей механізму регулювання використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів у розвинутих державах і розробити пропозиції з запровадження такого регулювання в Україні.
Теоретичну основу дослідження складають праці правознавцiв у галузях господарського та цивільного права, філософії права, загальної теорії держави та права, а також економістів, що спеціалізуються на роботі фондового ринку. Наукова новизна одержаних результатів. Результати проведеного дослідження, яке є першим в Україні комплексним дослідженням правового регулювання використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів, започатковують новий напрямок в українській юридичній науці, наближають її до сприйняття загальноприйнятих принципів та сприяють становленню правової бази для існування цілісного, прозорого і ефективного ринку цінних паперів в Україні, регульованого державою та інтегрованого у світові фондові ринки. Вперше в Україні досліджено суть правового регулювання використання інсайдерської інформації, дано визначення інсайдерської інформації, інсайдера, а також перелік дій, здійснення яких становить заборонене використання інсайдерської інформації.
Наукова новизна дисертаційного дослідження конкретизується у наступних основних положеннях:
1. Запровадження в Україні правового регулювання використання інсайдерської інформації відповідає закріпленим в українському законодавстві принципам і меті регулювання ринку цінних паперів. Воно виходить з принципів соціальної справедливості, ефективності, цілісності і прозорості ринку цінних паперів, сприяє створенню більш точного механізму відображення оприлюдненої інформації у ринковій вартості цінних паперів. Основною метою регулювання є надання всім учасникам ринку рівних можливостей доступу до інформації з метою створення належного інвестиційного клімату для внутрішніх та іноземних інвестицій в цінні папери.
2. Визначення поняття "інсайдерська інформація" базується на двох ключових характерних ознаках: істотність і неоприлюдненість інформації. Інсайдерською інформацією є будь-яка конкретна неоприлюднена інформація про емітента, його цінні папери або договори щодо них, що є істотною, тобто у випадку оприлюднення може значно вплинути на ринкову вартість цінних паперів. Не є інсайдерською інформацією відомості, що містять оцінку вартості цінних паперів та/або фінансового стану емітента, якщо вони одержані виключно на основі оприлюдненої інформації або інформації, одержаної з інших джерел, не заборонених законодавством.
3. Поняття "інсайдерської інформації" істотно відрізняється від закріплених законодавством України понять "інформації з обмеженим доступом", "комерційної таємниці" та "конфіденційної інформації", причому співвідношення між ними є складним і неоднозначним. Частина інсайдерської інформації може становити комерційну таємницю або конфіденційну інформацію, але інша частина підлягає розголошенню через вимоги щодо розголошення регулярної і особливої інформації про діяльність емітента. А, як відомо, інформація, яка підлягає розголошенню, не може становити комерційну таємницю або конфіденційну інформацію. Мета регулювання використання інсайдерської інформації також набагато ширша і не зводиться до обмеження поширення інформації, яка може завдати шкоди репутації або майну підприємства. 4. Інсайдерська інформація має особливий правовий режим, який не відповідає існуючій системі регулювання інформаційних відносин, закріпленій Законом України "Про інформацію". Вона існує окремо від встановлених чинним законодавством розмежувань інформації на відкриту і інформацію з обмеженим доступом. Правове регулювання інсайдерської інформації не повинне змінювати вже створену систему та існуючі критерії віднесення певних відомостей до конфіденційної інформації чи комерційної таємниці. З метою внесення ясності у це питання до статті 28 Закону України "Про інформацію" доцільно внести наступну норму: "Питання віднесення інформації до категорії інсайдерської інформації і встановлення обмежень у її використанні регулюється спеціальним законодавством і не впливає на передбачений цим законом режим доступу до інформації."
5. Поняття "інсайдер" в законодавстві України для цілей заборони використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів доцільно визначити наступним чином:
"Інсайдерами емітента вважаються особи, які володіють інсайдерською інформацією завдяки тому, що вони є або у минулому були:
1) власниками голосуючих акцій емітента або часток (паїв) у статутному фонді емітента;
2) посадовими особами емітента; 3) особами, які мали доступ до інсайдерської інформації у зв язку з виконанням трудових (службових) обов язків або договірних зобов язань незалежно від наявності прямих відносин з емітентом."
6. Суть регулювання використання інсайдерської інформації полягає у забороні інсайдеру використовувати таку інформацію у будь-якій з трьох перелічених форм: а) укладення на власну користь або на користь інших осіб угод, спрямованих на придбання або відчуження цінних паперів, яких стосується інсайдерська інформація;
б) передачі інсайдерської інформації або надання доступу до неї іншим особам, за винятком розкриття інформації в межах виконання трудових обов язків або договірних зобов язань та в інших випадках, передбачених чинним законодавством;
в) надання рекомендацій будь-якій особі з придбання або відчуження цінних паперів, щодо яких інсайдер володіє інсайдерською інформацією.
Аналогічну заборону необхідно поширити і на осіб, які не є інсайдерами, але володіють інсайдерською інформацією і знають чи мають знати, що ця інформація надійшла від інсайдера. 7. Заборона використання інсайдерської інформації повинна поширюватись тільки на цінні папери, які допущені до торгівлі на організованому фондовому ринку в Україні. 8. Порушення заборони на використання інсайдерської інформації при укладенні угод, спрямованих на придбання або відчуження цінних паперів, не повинне призводити до недійсності угоди. Цей принцип не виключає можливості використання інших підстав для визнання угоди недійсною, а також не позбавляє особу, права якої порушено, вдатися до інших передбачених законодавством засобів захисту порушених прав.
9. Існуючі норми законодавства України щодо розкриття регулярної та особливої інформації відкритих акціонерних товариств та підприємств-емітентів облігацій не можуть замінити регулювання використання інсайдерської інформації. Незважаючи на певну подібність, інсайдерська інформація відрізняється від "особливої інформації" через те, що існує виключний перелік особливої інформації, який не може охоплювати всі випадки інсайдерської інформації..
10. Передбачена чинним законодавством заборона деяким працівникам депозитаріїв, зберігачів, реєстраторів, а також контролюючих державних органів використовувати інформацію щодо цінних паперів, до якої вони мають доступ, для укладання угод щодо цінних паперів у власних інтересах є недостатньою і повинна поширюватись також і на інших інсайдерів.
11. Розробка вітчизняної моделі регулювання використання інсайдерської інформації має здійснюватись на основі кращих зразків європейської моделі регулювання, зокрема, з урахуванням Директиви № 89/592/ЕЕС, що відповідатиме зобов язанням України по гармонізації законодавства із законодавством Європейського Союзу, 12. Існуюча у Сполучених Штатах Америки модель заборони зловживань з використання інсайдерської інформації при торгівлі цінними паперами (insider trading), що базується на загальній забороні "шахрайських дій" і неефективних для даних відносин принципах фідуціарної (заснованої на порушенні відносин довіри) відповідальності, які змушені розвиватись через судові прецеденти у новітніх "теоріях відповідальності", не може бути використана Україною як модель для запозичення через невиправдану складність і нестабільність. Однак, корисним є вивчення принципів регулювання використання інсайдерської інформації, підходів до визначення поняття інсайдерська інформація, методів виявлення і розслідування правопорушень.
Новизну складають також сформульовані дисертантом конкретні пропозиції з вдосконалення правового регулювання ринку цінних паперів шляхом внесення доповнень до Закону України "Про цінні папери і фондову біржу".
Теоретичне i практичне значення роботи. Теоретичне значення дисертаційної роботи полягає в тому, що матеріали дослідження дають комплексну характеристику основних принципів правового регулювання використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів, а також окреслюють перспективи розвитку української юридичної науки у цій галузі.
Дисертація має цільову практичну спрямованість. Висновки i пропозиції, які містяться в роботі, послужили основою для переробки робочою групою Комітету Верховної Ради України з питань фінансів і банківської діяльності відповідних статей проекту Закону України “Про цінні папери і фондовий ринок” № 4016. Вони можуть бути використані для подальшого розвитку господарського законодавства України, зокрема, і підзаконних нормативних актів, що мають бути прийняті на виконання закону у випадку його прийняття. Після законодавчого закріплення заборони використання інсайдерської інформації положення дисертації також можуть застосовуватись для тлумачення законодавства, у тому числі сприяти формуванню практики Державної комісії з цінних паперів і фондового ринку і судів України при розгляді справ про притягнення до відповідальності за незаконне використання інсайдерської інформації. Положення дисертації можуть бути використані при підготовці підручників, навчальних посібників та методичних розробок у спецкурсі "Правове регулювання ринку цінних паперів", а також враховані при написанні наукових робіт з цієї тематики. Окремі положення, сформульовані у дисертації, мають проблемний характер i можуть бути базою для подальшого наукового дослідження проблем правового регулювання використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів. Особистий внесок здобувача. Дисертація є самостійною завершеною науковою роботою, першим в Україні спеціальним комплексним дослідженням проблем використання інсайдерської інформації на ринку цінних паперів, виконаним на монографічному рівні.
Апробація. Основні положення i висновки дисертації обговорювалися на засіданнях кафедри господарського права юридичного факультету Київського університету імені Тараса Шевченка, на науково-практичному семінарі аспірантів юридичного факультету (19 вересня 2001 року) та семінарі молодих юристів "Правові проблеми розвитку підприємництва в Україні" (28 травня 1998 року, Інститут держави i права імені В.М. Корецького, м. Київ), а також викладено в чотирьох публікаціях:
1) Регулювання торгівлі цінними паперами на основі інсайдерської інформації // Предпринимательство, хозяйство и право. - 1999. - № 2. - С. 52 - 55.
2) Економічні передумови і доцільність правового регулювання інсайдерської торгівлі // Вісник Київського національного університету імені Тараса Шевченка, Юридичні Науки. - 2000. - № 40. - C. 50 - 55.
3) Правове регулювання інсайдерської торгівлі у державах Європейського Союзу // Вісник Київського національного університету імені Тараса Шевченко, Юридичні Науки. - 2001. - № 42. - C. 74 - 79.
4) Правове регулювання інсайдерської торгівлі у США // Право України. - 2001. - № 6. - С. 118 - 124.
Результати дослідження впроваджені шляхом їх використання при розробці проекту Закону України "Про емісійні цінні папери і фондовий ринок" у складі робочої групи Комітету Верховної Ради України з питань фінансів і банківської діяльності (Проект № 4016-D, дата реєстрації 24.05.2001). Окремі матеріали роботи використані автором при написанні навчальних завдань з англійської мови на тему "Судова система у США" [Ошибка! Источник ссылки не найден.] , а термінологічні розробки - при підготовці Нового російсько-англійського юридичного словника [Ошибка! Источник ссылки не найден.] .
| 
